银行股近期下跌点评:估值优势在下跌中孕育

事件：
近期银行股出现一定程度的下跌，14家上市银行跌幅较大，自1月14日至2月20日，银行业上市公司平均跌幅高达20.87%，处于行业跌幅前列。昨日，浦发银行（600000）更是出现跌停，从而引发了整个金融股乃至大盘的大幅下挫。
点评摘要：
※ 银行板块此波下跌主要有五方面的原因：一是，美国次贷风波未平；二是，宏观金融数据加大加息、调高存款准备金预期；三是，限售股解禁面临套现压力；四是，浦发银行再融资计划传言；五是，市场心理压力较大。

※ 但是我们认为尽管银行股近期出现连续集体下挫，部分上市银行已出现股价被拦腰砍断。但是，我们认为行业基本面并无明显走坏迹象，经过此轮深跌之后，行业估值亦或具备安全边际。
※ 此次次贷危机对我国银行业的影响仍将保持在可以控制的范围，并不足以动摇我国银行业的基本面；同时，央行立即实施加息、调高存款准备金的紧缩货币政策可能性并不大，调控节奏亦或放缓；此外，银行业07年业绩预增良好，08一季净利增速有望高企以及税改因素提升银行业绩将在08年真正实现都使得银行业目前估值具备安全边际。
※ 目前我国银行股经过一轮重创后，主要上市银行的08年动态市盈率下降至23.77倍，股份制商业银行则为21.62倍，显著低于上一次历史高峰。考虑到未来我国经济仍将继续保持10%的增长速度以及预期的银行盈利增长，我们认为当前银行业的估值水平是较为安全的，我们维持银行业“推荐”的投资评级。

点评：
下跌原因分析：
我们认为银行板块此波下跌主要有以下五方面的原因：
外生影响因素
1、美国次贷风波未平。始于2007年2月份的美国抵押贷款风波到目前为止，已持续了一年之久，至今为能平息，引发了美国经济乃至全球经济的地震。全球股票市场连日暴跌，A 股市场也未能幸免，金融行业尤为重灾区，银行板块更是跌幅明显。
2、宏观金融数据加大加息、调高存款准备金预期。2008年1月宏观、金融数据相继于近日公布，消费者价格指数（CPI）同比上涨7.1%创1997年以来月度新高；货币供应量出现反弹、新增贷款高达8036亿元天量。
内生影响因素
3、限售股解禁面临套现压力。1 月8 日，中国银行12.86 亿股的限售股解禁揭开了08 年银行类限售股解禁的序幕。据统计，今年共有306.57亿股各类银行限售股解禁，12家上市银行约5399.61亿元市值（按照2008年2月20日收盘价计算）的限售股解禁压力将释放，解禁高峰主要集中在2月和5月。限售股解禁势必给银行股带来一定套现压力，这也是近期银行板块跌幅较大的一个主要影响因素之一。

4、浦发银行再融资计划。昨日，银行股再度出现集体下挫，全日平均跌幅更是达到4.47%。这与市场传言浦东银行再融资计划有关，市场传言称浦发行计划增发10亿新股, 募集资金400亿人民币。浦发银行今日公告称，该行正就公开增发进行研究，但具体方案尚未确定。公告同时称，公司目前业务经营活动正常，公司高管层正常履行职责，不存在应披露未披露事项。因此，昨日金融股集体下挫拖累大盘走势与浦发银行再融资400亿的消息以及公司高层变动的传闻有一定关系，鉴于中国平安再融资计划推出的前车之鉴，此次传闻对短期市场造成非理性恐慌。但是，我们分析浦发银行此次再融资可能主要基于补充核心资本的考虑，此外，也不排除公司通过收购实现规模扩张。因次，浦发银行再融资计划对银行股仅限于短期影响。

其他影响因素
5、市场心理压力较大。深交所2月19日公布的2007年12月份深市投资者行业市值份额统计显示，基金在12月份对受紧缩政策影响的金融保险板块进行了大幅减持。数据显示，去年12月底，基金持有金融保险股的市值份额为30.19％，环比下降 4.65个百分点，减持幅度仅次于房地产板块。这在一定程度上给市场投资者带来心理压力。
我们的观点：
尽管银行股近期出现连续集体下挫，部分上市银行已出现股价被拦腰砍断。但是，我们认为行业基本面并无明显走坏迹象，经过此轮深跌之后，行业估值亦或具备安全边际。
次贷风波不足以动摇我国银行业基本面
相关数据显示，美国次贷风波对于我国银行业造成的直接损失主要集中在中国银行、工商银行和建设银行上，而中国银行持有规模相对较大，次级债投资面值79.47亿美元，占净资产的12.70%。尽管中国银行在美国次级债的投资规模超过其07年前三季度的盈利，但是造成中国银行07年全年亏损的可能性很小。一方面，中行此次投资的美国次级贷款信用评级相对较高，其中aaa评级债券占比达到80%左右，次级债投资全额损失的可能性也不大。同时，中行及时对该投资进行了减值分析，针对个别的次级住房贷款抵押债券计提了减值准备达11.46亿元；另一方面，中国银行第四季度国内业务经营基本正常。
综合考虑，面对美国次贷危机我国银行业表现出了相对较强的应变能力和抗风险能力，因此，我们认为此次次贷危机对我国银行业的影响仍将保持在可以控制的范围，并不足以动摇我国银行业的基本面。
市场资金面已趋紧 调控节奏或将放缓
细读最新公布的08年1月份金融数据：M2增速大幅反弹的同时，M1增速略有下降，M1增速持续高于M2增速的局面有扭转趋势；1月份银行间市场同业拆借平均利率是自07年9月高点陡降后首度开始回升，均显示市场资金面已趋紧。与此同时，在“从紧”的货币政策下，民间借贷利率开始飙升, 银行间市场资金普遍收紧局面已蔓延到民间资金市场。此外，1月CPI高涨的主要原因是春节效应以及雨雪灾害因素。因此，我们认为央行立即实施加息、调高存款准备金的紧缩货币政策可能性不大，调控节奏亦或放缓。
07年业绩预增良好，08一季净利增速有望高企
1 月份上市银行先后发布2007年度业绩预增公告，多家银行净利润较往年有五成以上的高增长，预告的9家银行平均净利润增长率达到65.33%。利润增长原因主要来自：生息资产规模扩张、净息差扩大、中间收入大幅增长、成本费用有效控制。鉴于首季春节效应、银行贷款的集中发放以及07年一季度基数较低等因素，08年一季度银行业净利润增长速度有望高企。
税改因素提升银行业绩08年将真正实现
2008年我国银行业将真正实现受益于企业所得税税率的下调、计税工资税前抵扣等税改因素带来业绩提升效应。两市14家上市银行2006年平均实际税率约为31.63%，截至今年三季度上市银行平均实际税率为33.13%。若以三季度数据测算，新税法实施后将使上市银行税率下降8.13个百分点左右，从而给上市银行带来将近15%净利润提升空间，剔除三家目前实际税率小于25%的银行，则平均利润提升幅度更是达到20%左右。

股指期货提升银行股战略地位
今年“两会”之后，股指期货有望推出，这无疑将提升银行股的战略地位。截至2008年2月20日，在沪深300指数前十大权重成分股中，有4家银行股，分别是浦发、招行、民生、工行，这4家银行股的加权流通市值合计占比达到23.66%；两市目前共有11家上市银行进入沪深300指数，合计权重达13.65%，加权流通市值占比达28.34%。股指期货一旦推出，将极大提高沪深300指数成份银行股，尤其是前十位以内的权重银行股的交易活跃度，促进银行股的价值发现，从而提升银行股的战略价值。
投资评级：行业具备安全估值优势
通过对美国市场主要大型商业银行估值计算发现，自1990年以来美国主要银行的PE在10-20倍区间波动，而在一个正常的市场，银行合理PE一般在15-18倍附近。
从银行股的历史走势来看，银行业市盈率与其业绩表现高度相关，在业绩表现突出的2000～2001年间，银行业业绩增长达到50%，行业平均静态市盈率达到50倍以上，动态市盈率也达到30～40倍以上。银行业08-09年的净利润复合增速预期将达到30%-40%，而目前我国银行股经过一轮重创后，主要上市银行的08年动态市盈率下降至23.77倍，股份制商业银行则为21.62倍，显著低于上一次历史高峰。考虑到未来我国经济仍将继续保持10%的增长速度以及预期的银行盈利增长，我们认为当前银行业的估值水平是较为安全的。
我们维持银行业“推荐”的投资评级